Septiembre 2024
En ediciones anteriores nos centramos en el uso de los préstamos NAV para financiar la adquisición de add-ons a una cartera de compañías portafolio. Este es uno de los varios casos de uso ofensivo de los préstamos NAV, que también pueden incluir la financiación de capex o working capital para financiar la expansión de compañías rentables que están en una etapa de crecimiento.
Los gestores también pueden utilizar la financiación NAV para casos de uso defensivo, como la refinanciación de deuda a nivel de compañía. El principal beneficio de este uso es el acceso a deuda con tasas más asequibles que los préstamos mezzanine, ya que el colateral del préstamo se encuentra a nivel de la cartera en lugar de a nivel de compañía. El uso de préstamos NAV también suele mejorar el perfil de liquidez de las compañías, ya que parte de los intereses se pagan en un formato PIK, a diferencia de los préstamos tradicionales que tienen un componente de interés en efectivo. La refinanciación de la deuda también tiene la ventaja añadida de aumentar el margen de maniobra de los covenants, ya que los ingresos del préstamo NAV se utilizan como capital para pagar parte de la deuda a nivel de la compañía. La flexibilidad de los covenants también mejora, ya que los préstamos NAV no suelen tener covenants a nivel de la compañía, lo que aumenta la flexibilidad con la que los gestores pueden gestionar sus compañías de cartera.
Para ejemplificar mejor nuestro argumento, presentamos un caso hipotético de cómo un fondo puede utilizar la financiación NAV para refinanciar la deuda de una compañía en cartera. En este caso, es un fondo nórdico de private equity buyout que invierte en múltiples sectores y tiene participaciones en siete compañías en su segundo fondo, el cual actualmente cuenta con un NAV total de €300MM. El fondo se enfrenta actualmente a riesgos asociados a los covenants financieros de una de sus compañías en cartera, que vende productos de consumo básico en el mercado sueco.
A pesar de tener un rendimiento atractivo en el primer año tras la adquisición, las desfavorables condiciones del mercado y la subida de las tasas de interés han provocado un aumento de los pagos hipotecarios de la población sueca, la mayoría de la cual tiene préstamos a tipo variable. Esto ha reducido los ingresos disponibles de la población del país y ha provocado una importante caída de la demanda, afectando negativamente a las ventas de la compañía.
La compañía ya superó su covenant del ratio de Deuda neta/EBITDA de 5,0x en el segundo año, sin embargo, consiguió negociar una exención del covenant con sus acreedores. La compañía va camino de incumplir de nuevo este covenant en el tercer año, exponiéndose a un segundo incumplimiento. En este escenario, el préstamo probablemente entraría en mora y el fondo perdería una parte significativa de su capital invertido.
Ante estos retos, el gestor del fondo empezó a buscar soluciones de financiación para abordar estos problemas de solvencia y evitar que la compañía incumpliera sus covenants, por lo que está explorando la financiación a nivel del fondo para reembolsar la deuda de la compañía o, alternativamente, optar por una inyección adicional de capital.
Ambas soluciones servirían para amortizar el actual préstamo mezzanine de €30MM, el cual tiene un impacto muy significativo en su flujo de caja libre debido a su elevado interés efectivo del 12%. La amortización de esta deuda permitiría a la compañía cumplir los covenants financieros en el tercer año. La posición de deuda total de la compañía se reduciría de unos €70MM a unos €40MM. Esto reduciría el ratio Deuda neta/EBITDA de 5,8x a 3,4x, lo que permitiría a la compañía mantener su posición de solvencia y ganar un amplio margen de maniobra frente a los covenants.
De las dos soluciones, la alternativa de inyección de capital tendría un coste de capital más elevado. Si la refinanciación se financia a través de una coinversión, también tendría más riesgos asociados para los nuevos inversores, ya que la valoración probablemente se produciría a un múltiplo superior al de entrada, debido a la expectativa de que la situación financiera de la compañía vuelva a los resultados anteriores. Además, si se financia parcialmente mediante compromisos de fondos no llamados, también se reduce el capital disponible para otras inversiones.
Por otra parte, los préstamos NAV tienen un coste de capital inferior al de la inyección de capital y no suponen dilución alguna para los inversores existentes del fondo. A pesar de ser un instrumento similar a la deuda, ayuda a aumentar significativamente la liquidez de la compañía, ya que su componente de interés en efectivo es de un 50% del interés total del préstamo, lo que implica el pago de primas de interés más bajas. Además, los covenants impuestos como parte de la línea NAV son a nivel del fondo, por lo que no restringirían las operaciones de la compañía en ningún modo.
Por lo tanto, se prevé que el uso de NAV para refinanciar la compañía genere un MoC bruto de 2,6x y una TIR bruta del 15%, en comparación con la inyección de capital, que sólo generaría una MoC bruto de 2,4x y una TIR bruta estimada del 13%, si se cumple el plan de negocio.
Como se ve en el caso base, los rendimientos más atractivos hacen de los préstamos NAV una solución muy interesante para ayudar a proporcionar refinanciación de deuda a nivel de la compañía. En consecuencia, los inversores (o LPs) suelen tener una opinión positiva sobre este uso de los préstamos NAV. Según un estudio de Rede Partners, el 71% de los inversores han expresado una opinión positiva o neutral sobre el uso de la financiación NAV por parte de los gestores de fondos para refinanciaciones a nivel de la compañía.
Este caso demuestra la versatilidad de los préstamos NAV, los cuales pueden utilizarse para financiar múltiples usos de capital similar al equity, ya sea defensivo u ofensivo, con un coste de capital de deuda. Esto hace que tengan un alto valor añadido en comparación con la financiación tradicional, lo que resulta en el gran apetito de los gestores e inversores en el uso de estas soluciones para la creación de valor.
Notas
Nota 1: Análisis de Qualitas Funds.
Note 2: Extraído del informe de Rede Partners “NAVigating NAV Financing”.
