Un late primary es un fondo de private equity que aún se encuentra en fase de fundraising, pero que ya cuenta con un alto porcentaje de activos en cartera en el momento de su entrada. Consideramos que un fondo es un late primary si ha invertido al menos el 30% de su capital, o ha asignado más del 50% de su cartera. Las inversiones en late primaries suelen caracterizarse por un aumento inmediato de la valoración para los inversores debido a los activos existentes en cartera, y un compromiso de capital más rápido, con condiciones y fees similar a una inversión primaria en un fondo.

Este tipo de inversión presenta un perfil de rentabilidad único en comparación con los compromisos en fondos primarios tradicionales. La diferencia en los plazos de entrada permite a los inversores en late primaries lograr una TIR considerablemente más elevada en comparación con la inversión en el primer cierre, mientras que el MoC sigue siendo similar, aunque ligeramente inferior. Esta discrepancia se debe al hecho de que las inversiones en late primaries tienen un despliegue más rápido de capital, lo que aumenta la TIR. Por otra parte, las comisiones de ecualización cobradas a los inversores tardíos para compensar su entrada en el fondo en una fecha posterior tienden a ser inferiores a la TIR prevista del fondo, lo que contribuye a una mayor TIR aumento de la TIR a pesar de estos costes de ecualización.

Para ejemplificar nuestro argumento, presentamos un caso práctico de cómo las inversiones en late primaries pueden mejorar la TIR de un vehículo. En este ejemplo, un inversor en el primer cierre entró en el primer trimestre de 2025, mientras que un inversor en un cierre posterior entró en el primer trimestre de 2026, momento en el que el fondo podría considerarse late primary. Aunque ambos inversores obtienen un retorno sobre el capital invertido similar (2,5x para el inversor inicial frente a 2,4x para el inversor en late primary), el inversor en un late primary logra una TIR del 36%, frente al 30% del inversor que entró en el primer cierre.

Otra ventaja clave de las inversiones en late primaries es su capacidad para mitigar la curva J. La curva J es un fenómeno común que describe la trayectoria típica de los retornos de un fondo a lo largo del tiempo. En los primeros años, los inversores experimentan retornos negativos debido a los costes iniciales, las comisiones de gestión y la lentitud en el despliegue de capital, lo que genera la caída inicial del retorno de sus inversiones. A medida que el fondo madura, la creación de valor a través de mejoras operativas, crecimiento de los ingresos y salidas empieza a materializarse, dando lugar al retorno positivo y formando la forma ascendente de la curva J.

Los late primaries están en un estado más maduro y tienen una cartera con varios activos, algunos de los cuales han tenido tiempo de realizar una parte de su plan de creación de valor y generar un repunte de la valoración, lo que ayuda a evitar el período inicial de retornos negativos. Como resultado, se produce un repunte inmediato en la valoración, una realización más rápida de la rentabilidad y una mejora de la TIR a costa de una pequeña disminución en el MoC. Estos factores hacen de las inversiones en late primaries una estrategia convincente para optimizar la exposición al private equity y ayudar a mitigar la curva J.

Aunque los late primaries ofrecen ventajas como la mitigación de la curva J y una mayor TIR, también presentan algunas desventajas que los inversores deben tener en cuenta. Las inversiones en late primaries suelen asociarse con fondos que enfrentaron desafíos en sus etapas iniciales de fundraising. Esto puede indicar una oportunidad de inversión menos atractiva o más incierta, ya que los gestores de primer nivel o con mayor trayectoria suelen captar capital con mayor rapidez. Un proceso lento de fundraising, también podría sugerir una originación de operaciones más débil, una posición menos competitiva o dudas por parte de los inversores. Además, es importante considerar el monto de la ecualización al entrar en un late primary. Si el costo de ecualización es demasiado alto, los beneficios de una mayor TIR podrían verse mitigados, haciendo que el punto de entrada sea menos favorable.

Teniendo en cuenta toda la información que disponemos en Qualitas Funds y nuestra experiencia en este tipo de inversiones, hemos aprendido varias lecciones clave que nos guían en la selección de este tipo de oportunidades. En primer lugar, es importante dar prioridad a las carteras con alta visibilidad sobre el total de activos para evitar periodos prolongados de empresas valoradas a coste. Asimismo, es importante verificar que el repunte del TVPI esté impulsado en gran medida por mejoras de rentabilidad orgánicas, como el crecimiento del EBITDA o el pago de deuda financiera, y no por repuntes agresivos de los múltiplos. Otra consideración importante es el importe de ecualización, que debe evaluarse cuidadosamente para valorar la viabilidad de la inversión. Por último, es importante considerar la calidad general del gestor, analizando su historial de retornos, su capacidad de generar deal flow y la configuración de su equipo para determinar el retorno potencial que puede generarse en operaciones posteriores que aún no se hayan incorporado a la cartera.

En conclusión, los late primaries ofrecen la ventaja de una mayor TIR en comparación con una inversión primaria tradicional y ayudan a mitigar la curva J, reduciendo el periodo inicial de retornos negativos y acelerando la realización del valor. Sin embargo, es importante llevar a cabo un proceso disciplinado y completo de due dilligence antes de invertir en este tipo de oportunidades para asegurarse de que estas ventajas no se vean perjudicadas por riesgos potenciales, como las subidas múltiples agresivas durante las valoraciones o el elevado coste de ecualización. Por ello, en Qualitas Funds solo invertimos en late primaries cuando estos riesgos han sido mitigados y la oportunidad se alinea con nuestros criterios de inversión, garantizando tanto la gestión del riesgo como la generación de valor a largo plazo.