Figura 1: Evolución del tipo de interés referencia del BCE. Fuente: Banco de España.

Con un 10,0% de inflación en la zona Euro en septiembre, el fantasma es más real que nunca, y los consumidores ya pueden apreciar sus efectos en la cesta de compra del supermercado, en la tarifa de la luz y en los precios de la gasolina. El private equity  (o capital privado), como cualquier otra área de la economía, no es ajeno a este fenómeno.

Para entender qué implica la inflación en el capital privado, conviene dar un paso atrás y buscar sus causas. El escenario global de tipos de interés cercanos al 0%, que implica un acceso a la financiación prácticamente gratis, ha inundado los mercados con una masa monetaria creciente que se ha destinado a distintos productos financieros.

Entre las distintas clases de activo, los inversores han aumentado progresivamente su exposición al capital privado por las múltiples ventajas que ofrece respecto al resto de alternativas, como mayores retornos, menor volatilidad o mayor resiliencia en momentos bajos del ciclo económico.

Figura 2: Evolución global del capital captado por fondos de Buyout. Fuente: Bain Global Private Equity Report 2022.

Esta mayor demanda por el capital privado ha incentivado a los gestores de este espacio a levantar fondos cada vez más grandes y con más frecuencia. El resultado del incremento de captación de capital por los fondos de capital privado ha derivado en la acumulación de capital disponible (dry powder) y por tanto una mayor presión por poner ese dinero a trabajar, buscando oportunidades de inversión.

Figura 3: Capital global disponible para desembolsar (dry powder) de fondos de Buyout ($ BN). Fuente: Preqin, según reportado en Bain Global Private Equity Report 2022.

Una manera de aliviar esta presión por desembolsar el dinero disponible es desplazarse hacia la parte más alta del mercado, a transacciones de mayor valor, donde los gestores pueden poner dinero a trabajar de forma más eficiente: al aumentar el valor de la transacción, reducen el número de transacciones necesarias para invertir todo el capital que tienen disponible y generan economías de escala reduciendo los costes asociados a cada oportunidad.

Figura 4: Evolución del número de transacciones privadas según su tamaño. Fuente: Dealogic, según reportado en Bain Global Private Equity Report 2022.

La consecuencia directa del auge del fundraising en el capital privado es un desajuste entre la demanda de compañías privadas atractivas para una adquisición y su oferta, ya que la población de estas aumenta acorde a la evolución de la economía. Como en cualquier otro mercado, este desajuste supone una apreciación en el precio. Aunque este efecto haya sido superior en Estados Unidos (donde los precios además han sido superiores históricamente), el inevitable aumento en los precios de las compañías privadas se ha materializado también en Europa.

Figura 5: Evolución del múltiplo de adquisición (EV/EBITDA) en transacciones privadas en Estados Unidos y Europa. Fuente: S&P LDC según reportado en Bain Global Private Equity Report 2022.

Qualitas Funds sigue una estrategia centrada en gestores del Lower-Mid Market que presenta una serie de ventajas para protegerse de esta inflación. Aunque los gestores enfocados en pequeñas y medianas empresas también han aumentado la cantidad de dinero captada durante los últimos años, este incremento ha sido considerablemente inferior al de los gestores de grandes fondos de capital riesgo, por lo que el aumento de la competitividad por las compañías de este segmento se ha mantenido más reducido.

Por motivos que explicaremos en una publicación futura, el acceso a fondos de este espacio de mercado es más complicado y, en consecuencia, la mayor parte del capital asignado a activos de private equity se ha concentrado en el espacio de Large Buyouts.

Figura 6: Fundraising de growth acumulado a 3 años de los fondos de Buyout según su tamaño. Fuente: Preqin, según reportado en McKinsey Global Private Markets Review 2022.

Aunque a priori pueda resultar contraintuitivo, los gestores del Lower-Mid Market no solo no se ven perjudicados por la inflación de precios, sino que incluso, se benefician. Pese a que las valoraciones de entrada sí han aumentado durante los últimos años, ese impacto ha sido mucho menor que en el espacio de mercado más elevado. Esto significa que los fondos de Lower-Mid Market se acaban beneficiando de este impacto en las valoraciones de salida, arrastradas por la presión a la que se han visto sometidos los gestores de los espacios superiores del mercado.

Figura 7: Evolución del múltiplo de adquisición EV/EBITDA en transacciones de EV< €100MM y EV>€100MM. Fuente: Qualitas Insight, BBDD propietaria de Qualitas Funds.

Este efecto, conocido como arbitraje de múltiplos, es una consecuencia de la protección que ofrece la inversión en el Lower-Mid Market y no un objetivo que Qualitas Funds busque per se. Los gestores en los que Qualitas Funds invierte se caracterizan por mejorar operativamente las empresas de su cartera y hacerlas crecer, siendo esta su principal palanca de creación de valor. El requisito de mantener una disciplina de precios adecuada es una herramienta que sirve para asegurar un margen de seguridad adecuado en cada inversión.