Para analizar en profundidad y poder comparar el desempeño de los fondos a partir del ámbito geográfico en el que operan es importante comprender que el mercado del capital riesgo es muy amplio y engloba estrategias muy diferentes. En este sentido, es importante diferenciar el segmento más bajo del mercado, compuesto principalmente por inversiones primarias, del segmento más alto del mercado, donde se suelen encontrar la mayor parte de inversiones secundarias.
Lo normal es que las operaciones de la parte alta del mercado sean las más conocidas. Como comentábamos en el párrafo anterior la mayor parte de estos deals suelen ser secundarios, es decir, tienen lugar entre inversores institucionales. Bajo esta definición entrarían, por ejemplo, las compraventas entre private equities, las OPAs o la compra por parte de un private equity de una línea de negocio que una empresa desea desinvertir. Lo habitual es que el subyacente en estas transacciones sea de un tamaño considerable y esté presente en varios países.
Por otro lado, el segmento bajo del mercado (“Lower-mid Market” o “LMM”) se compone principalmente de inversiones primarias. En este caso estaríamos hablando de compraventas que tienen lugar entre un private equity y los dueños de la empresa que, en contraposición con las operaciones descritas en el párrafo anterior, no son institucionales si no que suelen ser personas físicas como el fundador o su familia. Muchas veces se trata de PYMEs o negocios con operaciones en un ámbito local y es frecuente que estas transacciones representen el primer contacto entre la empresa y un inversor institucional.
Encontramos, por lo tanto, dos estilos de private equity. Mientras que las transacciones entre institucionales suelen ser más sencillas y dependen, sobre todo, del aspecto financiero, el acercamiento y la adquisición de una compañía familiar muchas veces va más allá del win-win económico entre las partes y pasa a convertirse en una interacción mucho más humana donde aspectos como la confianza y el sentimiento de identificación personal entre comprador y empresario pesan mucho más a la hora de vender el negocio.
En línea con lo anterior, es imprescindible ponerse en el lugar de los dueños de estas pequeñas empresas y entender que muchas veces desconfían del inversor institucional o extranjero porque no se sienten identificados. Así, la diferencia entre ser un comprador local o extranjero a la hora de conseguir una oportunidad para comprar estas compañías puede acabar siendo decisiva. Por lo tanto, ser local y dedicar tiempo a entender bien el funcionamiento interno de las sociedades en las que operan estas empresas acaba siendo un aspecto fundamental para los private equities que busquen este tipo de targets. Además, dedicar tiempo y esfuerzo a conseguir una perspectiva local viene también acompañada de otras ventajas importantes a la hora de generar retorno pues supone conocer el mercado más en profundidad y entender mejor el rol de estas empresas en la sociedad, así como el valor que generan.
Del apartado anterior parece razonable deducir que esta mayor probabilidad que presentan los private equities regionales a la hora de hacerse con estas pequeñas empresas, y sumado al extra de conocimiento del mercado que tienen per se, se traduzca en una mayor rentabilidad de estos fondos frente a los paneuropeos, cuya actividad y estrategia inversora es transfronteriza.
Figura 1: Los gestores regionales tienden a mejores resultados de MoC que los paneuropeos1.
Como se puede observar en el gráfico, parece que la tesis expuesta en el párrafo anterior tiende a materializarse y, cuando no lo hace, la diferencia suele ser menor que cuando sí que se cumple.
Sin embargo, no podemos obviar el hecho de que la importancia del ámbito local se reduce, principalmente, a las operaciones primarias y por consiguiente a la parte más baja del mercado (LMM). Dadas las diferencias que se comentaban al principio entre el perfil del subyacente y el tipo de transacción entre el segmento alto y bajo del mercado no parece razonable extrapolar esta tesis al primero. Esto ocurre sobre todo porque en las empresas internacionales el factor local en la compraventa es menos relevante. No solo los dueños de estas empresas tienden a ser institucionales si no que, además, cuando se trata de empresas familiares tan grandes o cuando hay detrás personas físicas, estas suelen entender mejor el funcionamiento y las dinámicas de los mercados privados, habiendo incluso experimentado ya algunas empresas crecimiento inorgánico para entrar en mercados extranjeros.
Habiendo probado que en el Lower-Mid Market, por lo general, los fondos regionales obtienen mejores resultados que los paneuropeos resulta conveniente retomar la conclusión a la que se llegó en la última newsletter: los fondos especialistas suelen ofrecer un mejor retorno que los generalistas. De hecho, son precisamente estos la excepción que confirma la regla dentro del segmento bajo del mercado siendo común encontrar carteras de este tipo con retornos extraordinarios, especialmente en sectores en los que el factor local no influye tanto como podría suceder en el sector salud, farmacéutico o de los servicios financieros.
Notas:
- Qualitas Insight – Base de datos de Qualitas Insight de 1989 a 2020 (N=1155) – Transacciones realizadas
